国汇策略油价带动PPI强势回升，需警惕中下游制造业利润承压

国际大宗商品价格快速上行，国内部分行业供需关系改善，工业生产者出厂价格指数（PPI）进入加速上升期。

国家统计局发布的最新数据显示，3月份，PPI同比由上月下降0.9%转为上涨0.5%，为连续下降41个月后首次上涨；PPI环比上涨1.0%，涨幅比上月扩大0.6个百分点，为48个月以来最大涨幅。

东方金诚首席宏观分析师王青对第一财经分析，3月中上游行业价格在成本推动下涨势较强，下游加工工业和生活资料价格上涨动能则偏弱，背后是有效需求不足问题仍待破解。接下来高油价对国内工业品价格的推升作用会进一步显现，需重点关注成本上涨而价格向终端传导不畅对下游行业利润的侵蚀。

国家统计局新闻发言人付凌晖日前表示，近期，中东地区地缘政治冲突造成国际油价波动，引发市场担忧。但我国能源供给保障能力较强，应对外部市场波动具有较好基础和条件。目前影响国际能源价格的不确定因素较多，对国内价格输入性影响还需要观察。

PPI同比结束41连降

国家统计局城市司首席统计师董莉娟分析，3月PPI实现由负转正的原因，主要得益于两方面：一是国际大宗商品价格快速上行带来的输入性影响，推动国内相关行业价格上涨或降幅收窄；二是国内部分行业供需关系持续改善、市场竞争秩序不断优化、“人工智能+”应用加快拓展、绿色转型深入推进等多重积极因素共同发力。

原油价格大幅上行显著加速了PPI回升进程。美伊局势阶段性升级成为关键外生冲击，地缘冲突加剧了市场对中东原油生产设施及出口通道安全的担忧，区域供给中断与航运受阻的风险显著上升，推动原油供给不确定性快速抬升。在此背景下，3月布伦特与WTI原油价格环比涨幅均超过40%，并通过“原油—炼化—化工品”链条迅速向国内工业品价格传导，成为推动PPI上行的核心动力。

中国银河证券首席宏观分析师张迪分析，测算显示，石化产业链（石油和天然气开采、石油煤炭加工、化工、化纤、纺织及橡胶塑料）对当月PPI环比涨幅的贡献占比约69.4%，主导作用显著。同时，春节后工业企业与建筑项目逐步复工复产，用能用材需求边际回升，对煤炭、电力及黑色金属价格形成一定支撑。

华泰证券研报认为，PPI重新回正，标志着中国制造业的供需平衡明显改善，企业和居民的收入增长预期有望修复，而这一变化对降低人民币和人民币资产的风险溢价至关重要。

从分项看，3月中上游行业价格在成本推动下涨势较强，下游加工工业和生活资料价格上涨动能则偏弱。上游价格上涨能否顺利向下游传导，成为推动价格总水平回升的关键。

王青分析，从大类及分项PPI走势看，3月PPI较快上行，主要受输入性的供给冲击驱动，中上游价格涨势较强，但下游加工工业和生活资料价格上涨动能偏弱，这一方面源于原油价格上涨带来的成本冲击沿产业链向下传导需要一定时间，但更为重要的是，当前房地产市场仍延续调整，消费、投资需求有待进一步提振，有效需求不足问题仍待破解，导致更为接近终端需求的下游行业价格持续承压。在此背景下，需重点关注成本上涨而价格向终端传导不畅对下游行业利润的侵蚀。

张迪也认为，总体来看，在地缘冲突推升能源价格与国内政策逐步发力的共同作用下，PPI已进入上行通道，物价中枢抬升方向较为明确，“再通胀”环境正在形成。但由于需求端修复仍偏温和，本轮价格上行仍以成本推动为主，上游盈利有望改善，而中下游制造业利润仍面临一定挤压。

中诚信国际研报分析指出，国内经济的周期位置是输入性通胀传导的关键放大器，它决定了外部成本压力能否以及多大程度上向经济体系传导。可持续的、有益的价格修复往往需要需求的持续改善。

上述研报称，当前中国有效需求不足的核心症结仍然存在，需要警惕“类滞胀”风险。短期来看，在通缩的经济环境下，输入性通胀可以从外部强行打断价格持续下行的预期，具备一定的信号意义。但若外围冲突持续蔓延、物价水平长时间在高位中枢运行，而居民就业与收入预期偏弱、谨慎性动机增强、投资回报率下滑等因素影响下，国内需求未得到根本改善，输入性通胀难以顺利传导至中下游和终端消费，长期来看，这种价格上涨不可持续。物价走势极易呈现PPI大幅上涨，但CPI整体温和甚至下行压力再现的局面。

“反内卷”持续推进

“反内卷”成效显现、国内部分行业供需关系改善，是推动PPI回升的另一关键因素。

今年以来，国内继续推动反内卷，相关行业市场竞争秩序持续优化并带动价格改善，3月光伏设备及元器件制造、锂离子电池制造PPI同比分别上涨5.2%和2.5%；反内卷叠加节后复工复产提振用能用钢需求，3月煤炭开采和洗选业PPI环比由下降0.5%转为上涨0.1%，同比降幅从上月的-7.0%收窄至-2.2%，黑色金属冶炼和压延加工业环比涨幅较上月扩大0.2个百分点至0.3%，同比降幅收窄0.9个百分点至-2.5%。

王青分析，展望4月，高油价对国内PPI的推升作用将进一步显现。同时考虑到反内卷继续深入，以及全国两会后政策加速落地对能源和工业品需求端有所支撑，预计4月PPI环比将延续快速上涨。加之同比基数进一步下沉，预计4月PPI同比涨幅将加速至1.9%左右。

去年年底召开的中央经济工作会议明确，制定全国统一大市场建设条例，深入整治“内卷式”竞争。今年政府工作报告再次强调，深入整治“内卷式”竞争，营造良好市场生态。

第一财经记者注意到，近期“反内卷”相关工作密集推进。3月24日，工信部科技司发布公示，就《光伏组件安全要求》等2项强制性国家标准（报批稿）公开征求意见。这被业内视为光伏行业“反内卷”和推动高质量发展的又一重要举措。

3月30日，市场监管总局发布关于进一步贯彻实施《中华人民共和国反不正当竞争法》的通知，提出综合整治“内卷式”竞争。综合运用各类反不正当竞争措施，着力防治平台经济、光伏、锂电池、新能源汽车等重点行业和领域“内卷式”竞争。

4月9日，工信部、国家发改委、市场监管总局、国家能源局四部门联合召开座谈会，部署规范动力及储能电池产业竞争秩序相关工作。会议要求，持续深入推进产能预警调控、规范价格竞争、压缩供应商账期、加强产品质量监管、打击知识产权侵权、治理“内卷外化”等工作，并对地方招商引资行为予以规范引导，统筹推动产业高质量发展。

4月10日，由国家发展改革委、市场监管总局、国家网信办三部门联合印发的《互联网平台价格行为规则》（下称《规则》）正式实施。日前，上述三部门联合召开互联网平台价格合规指导会，指导互联网平台企业落实《规则》要求，压实主体责任，规范价格竞争行为。

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